商品期货期权

商品期权上市操作。截至5月4日,豆粕期权共成交77万手(双边),成交额60%.4亿元;日均成交量30亿元;.5万手,日均成交额2918万元。白糖期权共成交18万手,成交额20000.4亿元;日均成交量10000.64万手,日均成交额2189万元。

结算价格中的交易机会。在豆粕期权方面,大型商业研究所是基于BAW美国期货期权定价模型计算新上市期权合约的挂牌基准价格。波动性取期货合约90天的历史波动性。历史波动性按标的期货合约结算价格计算,商品期货合约当日结算价格为交易量加权平均价格,因此按结算价格计算的历史波动率较低(历史波动率按收盘价计算),豆粕期货主合约的历史波动率分别按结算价和收盘价计算,以收盘价计算的历史波动率高于3个百分点。

结算价格定价模型。大企业采用Barone-Adesi和Whaley在1987年提出的BAW豆粕期货期权定价模型。5月17日,如果5月16日(上市首日),郑商所将挂牌白糖期权1811系列合约豆粕期货如果1805合约已经成交,那么5月17日,大商所也会挂牌豆粕期权1805系列合约,投资者可以密切关注时间隐含波动率变化趋势。

1. 商品期权上市经营

目前,中国有三种场内期权产品,分别于2015年2月9日在上海证券交易所上市ETF2017年3月31日大连商品交易所2017年4月19日上市的豆粕期货期权郑州商品交易所白糖期货期权上市。

截至5月4日的22个交易日,豆粕期权共成交77万手(双边,下同),成交额60%.4亿元;日均成交量30亿元;.5万手,日均成交额2918万元。豆粕期权上市当天成交量46066手,成交额4572.65万元。豆粕期权上市首日,共推出了7个系列的142份合约,当日豆粕期货主合约为M1709,主要的期权系列M1709系列,该系列期权成交量为23050手,占当日豆粕期权总成交量的50%,其次是M1707和M1801系列,成交比例分别为16.7%和12%。

截至5月4日的11个交易日,白糖期权共成交18万手(双边,下同),成交额2000.4亿元;日均成交量10000.64万手,日均成交额2189万元。白糖期权上市当天成交4880手,成交额7793.510000元。白糖期权上市第一天,共推出了8个系列的176个合约,当天,白糖期货主力合约为SR709,主要的期权系列SR709系列,本系列期权成交量27266手,占白糖期权总成交量55.其次是8%SR801和SR707系列,成交比例分别为24.5%和5.8%。

2.结算价中的交易机会

期权合约的结算价格是期权交易的一个重要参数,50ETF以期权为例,结算价格是计算期权合同保证金、下一个交易日开盘保证金、涨跌限价等数据的基准。有关详细信息,请参阅我们之前的研究报告关于结算价格对期权交易的重要性。

根据三大交易所公布的合同规则,结算价格的计算规则各不相同。

2.1.结算价格计算规则

对于50ETF期权和期权合同的结算价格为合同当日集合竞价的交易价格。当日集合竞价未形成交易价格或交易价格明显不合理的,上海证券交易所应当单独计算合同的结算价格。详见2015年12月28日上海证券交易所和中国结算发布的《关于优化非活跃期权合同结算价格计算方法的通知》。

对于期货期权,期权合约的结算价格也是计算期权合约涨跌限额价格和卖方支付交易保证金的基准。结算价格的计算分为最后一个交易日和非最后一个交易日。

对于最后一个交易日的结算价格,大型商业交易所和郑商业交易所的计算略有不同,这反映在下一个类型中。大型商业交易所采用最低变动价格,郑商取零。换言之,豆粕期权虚拟价值合约最后一天的结算价格为0.5元/吨,白糖期权虚值合约最后一天结算价格为0元/吨。

看涨期权结算价格=Max(标的期货合约结算价格(-行权价格,最小变化价格或零)

看跌期权结算价=Max(行权价-标的期货合约结算价,最低变动价或零)

非最后交易日结算价格:

大商所采用BAW理论定价模型计算期权合同当日的结算价格(我们稍后将详细介绍定价模型),无风险利率参照一年期定期存款基准利率(1).5%)。如果计算过程中出现异常数据,大企业将对其进行消除或调整。根据以下方法确定理论定价模型中使用的波动率:

(1)如果一个月的期权合同有交易,首先找出有交易的合同。每份合同根据当日交易价格的交易量计算平均价格,然后根据该平均价格推导出隐含波动率(标的期货合约价格采用当日结算价格),然后根据相应合约的交易量对这些交易合约的隐含波动率进行加权平均,作为本月每个期权合约的隐含波动率,即本月所有期权合约的隐含波动率相同;

(2)如果一个月内没有期权合约交易,则根据以下方法确定本月每个期权合约的隐含波动率:

①如果相邻两个月的期权合约已经成交,则取前一月合约的隐含波动率;

②如果只有一个相邻月的期权合约有交易,则取相邻月合约的隐含波动率;

③如果相邻两个月的期权合约没有交易,则按照上述方法依次从相邻合约中选择隐含波动率;

以后再详细讨论。后面我们会进行详细讨论。

与大型商业研究所相比,郑商业研究所对非最后一个交易日期权合约结算价格计算规则的披露更加模糊:郑商业研究所将根据隐含波动率确定每个期权合约的理论价格,作为当日结算价格。当期权价格明显不合理时,交易所将调整期权合约结算价格。

2.2.上市基准价中的交易机会

商品期权上市前,交易所将通知相关品种上市交易的相关事宜,其中之一是新合同上市基准价(相当于相应合同的预结算价)。

在豆粕期权方面,大商所基于BAW美国期货期权定价模型计算新上市期权合约的基准价格。模型中的利率为1年期定期存款基准利率,为1.5%,波动率取期货合约90天的历史波动率,历史波动率按标的期货合约结算价计算,取交易日。

请注意,商品期货合约当日结算价格是交易量的加权平均价格,因此根据结算价格计算历史波动率将较低(相对收盘价计算历史波动率),我们使用结算价格和收盘价计算豆粕期货主合约的历史波动率,可以看出,收盘价的历史波动率高于3个百分点。

虽然豆粕期货在豆粕期权上市之日上市M1709合约下跌了0.32%,但相应月份的期权合约,无论是看涨期权还是看跌期权,都大幅上升。主要原因是期权合约上市的隐含波动率较低,而商品期权市场的参与者大多是专业机构,每个机构都会根据市场情况决定自己的波动率报价水平,因此价格很快就会回到合理的位置。

这一点非常接近收盘价计算的90天历史波动率。这个和按收盘价计算的90天历史波动率非常接近。

在白糖期权方面,郑商研究所根据期权定价模型计算每个期权合同的基准价格。其中,波动性参数根据白糖期货的历史波动性确定,利率参数为4.35%,定价参数定义模糊。根据郑商公布的上市基准价格,我们用二叉树定价模型计算了主月合约的隐含波动率,约为12%,非常接近目标期货合约收盘价计算的90天历史波动率(如果按结算价计算,大约9%,差别很大)。同样,我们还计算了上市当天主要看涨期权的开盘波动率和收盘波动率。可以看出,除了深度实值合约的隐含波动率处于较高水平外,其他行权价格的隐含波动率接近历史波动率,相对稳定。

3. 结算定价模型

大商所采用Barone-Adesi和Whaley在1987年提出的BAW该模型为豆粕期货期权定价。采用二次接近法,引入持有成本b,当持有成本b等于利率r时,美国看涨期权相当于欧洲看涨期权,可以使用BSM快速找出解析解模型。

美国看涨期权:

其中 就是BSM模型看涨期权定价公式

其中,有标的资产带来的股息。对于商品期货期权,期货价格行为类似于无风险利率的股票,即连续收益率,即连续收益率q=r

其中满足下式,

美国看跌期权:

其中就是BSM模型看跌期权定价公式

其中满足下式,

郑尚没有公布具体的定价模型,但我们仍然可以使用二叉树的方法来确定结算价格。详情请参考我们之前的研究报告《2016年场内衍生品年报》。

投资者可以密切关注隐含波动的变化趋势。投资者可以密切关注到时隐含波动率的变化趋势。

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